GMO 研报：AI 泡沫还没等来业绩证伪，美股可能先被股权供给压垮

据深潮 TechFlow发布，作者：Ben Inker、John Pease 编译：深潮 TechFlow 深潮导读： GMO 资配掌门人 Ben Inker 与 John Pease 在 2026 年二季度信里把矛头对准股权供应：SpaceX 解禁、Anthropic 与 OpenAI 潜在上市，再加上超大规模云厂商净增发，美股正从每年缩供约 1%转向扩供近 5%。他们估算供应每多 1 个百分点，未来一年市值约少 4%；单这一股逆风就可能让回报比常态低约两成——市场或在 AI 收入证伪之前先被砸下去。 Summary 市场回落似乎由一波互联网相关股票发行潮所驱动。 2027 年 6 月 12 日，约 2 万亿美元的 SpaceX 股票将解除合同「锁定」，迎来最后一批可流通。 在控制估值因素后，IPO 占市值比重每上升 1 个百分点，历史上对应股价约下跌 4%。 我们正从股权供应每年收缩约 1%的世界，走向供应每年增加近 5%、甚至更多的世界。 我们认为，已经涌入市场的股权供应，足以对未来回报形成有实质意义的压制。 摘要随着 AI 基建吸引天量资本，我们认为潜在泡沫破裂的催化剂，可能来自股权供应，而非令人失望的 AI 需求： ■ 泡沫需要不断吸入新鲜资本，供应上升往往正是戳破它的那一刀。 ■ 在 AI 这一幕里，供应可能来自 SpaceX（SPCX）锁定期解除、Anthropic（ANTHRO）与 OpenAI（OPENAI）很可能推进的 IPO，以及超大规模云厂商主导的二次增发。 ■ 当今市场以被动、对标基准、约束重重为主，愿意承接新增股权供应的买家更少了。 ■ 数据显示，股权供应每增加 1%，历史上会在未来一年把市值压低约 4%。 ■ 供应上升可能在 AI 基本面走弱变得显而易见之前，就先压低回报。 作者：Ben Inker、John Pease 引言投资泡沫天生危险。它像一场自然形成的庞氏，必须不断吸入更大规模的资本才能维系。没有什么比「看起来成功」更能吸引资本：泡沫膨胀、早期入场者暴富，后来者必然跟进。不幸的是，这意味着泡沫破裂时损失的钱，往往超过上涨阶段创造的账面财富。 对职业投资者而言，躲开泡沫同样凶险——因为退得太早，通常比待得太久更不可饶恕。待得太久，至少熊市里有一堆同病相怜的人；可客户最愤怒的，莫过于眼睁睁看别人在泡沫里发财，而回避泡沫标的所带来的跟踪误差，只会随泡沫继续膨胀而越来越大。于是「卡点离场」成了高风险博弈：看见征兆的人，都在等某种神秘催化剂，好让自己来得及在顶部附近脱身。 我们通常更擅长识别泡沫，而不是精准喊出顶部；但就这一轮 AI 泡沫而言，我们觉得自己知道什么会催化它不可避免的谢幕：供应。供应增加往往是泡沫破裂的近因。有意思的问题——也只有时间能回答——是：供应的究竟是什么？ 有些泡沫死于标的实物供应过剩。例如英国铁路热潮，就毁于铁路投资过度：当需求跟不上时，行业资本回报崩塌。另一些泡沫死法不同，更多是被投资者疯抢的金融资产供应拖垮，而不是被当初点燃泡沫的那项技术的实体产能拖垮。2000 年互联网泡沫似乎属于后者。光纤产能最终确实超过了流量增长，但泡沫破裂远早于这一点成为常识。市场回落更像是由一波互联网相关股票发行潮推动——即便关于互联网增长令人失望的基本面消息尚未到来，那种类庞氏的动力学也已难以为继。 2000 年以来，股市若有变化，也是对供应更加敏感。这使得「股权供应」很有可能在 AI 过度投资真正压过可信需求之前，就先打到市场。关于支撑今天巨额投资需要多少 AI 收入，已经写得够多。我们的猜测是：最终需求会跟不上供应，AI 基建的投。