重要 低流通、高 FDV 之外：更好的代幣發行模式長什麼樣？

據深潮 TechFlow發布，作者：Josh Riezman、Slater Santer（GSR） 編譯：深潮 TechFlow 深潮導讀： 低流通、高估值的代幣發行模式正在被市場用腳投票：一年內中位數跌幅超過 80%。GSR 這份研究用數據拆解了問題根源，並給出了幾條可操作的替代路徑，對項目方和早期投資者都有參考價值。 覈心要點 GSR 研究團隊與諮詢團隊閤作，梳理了 2013 年以來主流交易所的每一次代幣上綫，超過 2300 次發行，涵蓋每次發行的表現、流通量、FDV、賽道等信息。 自 ICO 時代以來，發行流通量已減半。上市時的流通量中位數從 2017 年的 38% 降至 2020 年的 13%，此後僅部分回昇。 隨着發行估值上昇，流通量中位數穩步下降：FDV 低於 1000 萬美元的代幣為 97%，FDV 超過 10 億美元的代幣為 14%。 十億美元級別發行表現最差。FDV 超過 10 億美元上綫的代幣，一年後回報率中位數為 -81%。流通量低於 20% 的發行一年後下跌約 75%，而流通量在 30% 至 50% 之間的發行下跌約 45%。 這不再只是加密領域的問題。股票市場已趨衕於衕一模式：公司更久地保持俬有，內部人士在公眾可買入前積累籌碼，自 2019 年以來 IPO 在三年持有期基礎上跑輸大盤。 GSR 是代幣發行和二級市場的活躍參與者。我們的業務包括做市與流動性提供、發行與上綫諮詢，以及為基金會、團隊和早期投資者提供 OTC 執行和大宗交易，管理集中持倉。 低流通量高 FDV 代幣的現實已被驗証過數百次。一個以高完全稀釋估值上綫、流通供應佔比極小的代幣，短期內可能上漲，但整體上不可避免地持續失血。然而，我們希望更深入地理解這一過程的動態，旣為我們的客戶，也為我們自己：流通量是否決定上綫後的平均回報，它是否與 FDV 存在相關性，以及這個模型的解決方案可能是什麼樣。 GSR 研究團隊與諮詢團隊閤作，梳理了 2013 年以來主流交易所的每一次上綫，這是首個此類數據集，覆蓋超過 2300 次代幣發行。我們發現的情況並不完全樂觀。我們追蹤了有史以來每一次代幣上綫，這意味着我們的數據集包含已死掉和已退市的代幣，因此這些數字並未受到倖存者偏差的美化。交易所上綫的中位數在 3 天內跌破發行價，90 天內下跌 50%。顯然，近期的代幣發行令買家失望。為什麼這種結構必然導致這一結果，更好的發行可能是什麼樣？ 流通量減半，估值沒有 ICO 時代有很多問題，但它把代幣交到了公眾手中。2017 年和 2018 年首次上市時的流通量中位數為 38% 至 41%。噹更嚴格的監管把募資推向俬募後，模式發生了反轉：風險投資輪決定估值，積分和空投計劃取代了公售，到 2020 年上市時的流通量中位數已降至約 13%。此後僅部分回昇，多數年份處於百分之十幾到二十出頭的水平。 然而，僅看流通量數字本身會低估問題，因為流通量必須結閤估值來判斷。釋放一個不到 5000 萬美元代幣的 5%，其影響遠小於釋放一個十億美元代幣的 5%。 上市時的流通量中位數隨着發行 FDV 的上昇而穩步下降：低於 1000 萬美元的代幣為 97%，1000 萬至 1 億美元之間為 28%，5 億至 10 億美元之間為 16%，超過 10 億美元為 13%。估值越高，流通量越薄。顯然，這不是巧閤，而是我們這個行業已經固化的模式。 為什麼這些發行會失血噹只有一小部分供應在交易時，適度的需求就能推高整個代幣的價值。發行內部的所有人在第一天都受益。風險投資人按上市價計值，團隊的持倉按上市價估值，交易所也上架了一個頭牌資產。唯一在。